金信达【2026投资展望-环保】清源固本，循环生金

　　2025年12月中央经济会议召开，再次强调坚持“双碳”引领，推动全面绿色转型，此外，结合此前国家关于价格理顺（《关于完善价格治理机制的意见》）、化债（“6+4”化债解决方案）、算电一体化（绿电直连政策等）、碳市场（中办、国办发文，全国碳市场迎来全面建设阶段）的相关政策，以及2026年欧盟碳关税将正式开征，我国及海外推动碳中和的决心、力度不变，2026年看好绿色转型时代环保产业的发展机遇，关注固废水务、循环再生两条投资主线。

　　主线一：

　　“固废+水务”板块业绩稳健、提分红仍有空间，期待算电一体化、“顺价”（商品销售价高于收购价）趋势下的戴维斯双击

　　垃圾焚烧、水务行业迈入成熟期，格局已经基本固化，且受益于特许经营模式和需求的刚性属性，在前几年其他环保板块受到融资冲击的情况下，仍得以保持较为稳定的盈利水平，未来仍有潜在涨价带来的利润弹性。2025年一至三季度，垃圾焚烧、水务板块（在申万环保板块基础上，根据公司代表性进行小幅修改，垃圾焚烧共10只样本股，水务共15只样本股）分别实现营收409亿元（同比增长4.9%）、524亿元（同比增长2.9%），扣非归母净利润87亿元（同比增长10.1%）、73亿元（同比增长1.6%），仍然维持稳健的利润增速。

　　两大板块公司分红比例持续提升，2019年至2024年，28家典型固废、水务高分红样本股平均分红比率由32.6%提升至42.2%、股息率由2.84%提升至4%。2025年上半年，瀚蓝环境首度进行中期分红，更是延续了该趋势。尤其重要的是，结合环保公司在手项目及新签项目订单减少来看，后续所需资金投入有望缩减，分红持续提升预期加强。与其他红利资产进行对比，综合考虑未来三年成长性、股息率水平、净资产收益率（ROE）三要素，固废、水务资产与核电、水电、通信运营商位于同一区间，现金流处于中上游水平，但应收账款体量大，1年以内账龄的占比属于中游水平，期待固废、水务行业资本开支收缩、分红提升。

　　算电一体化、固废供热、公用事业板块的“顺价”趋势仍在继续。

　　算电一体化：政策对绿电从鼓励消费到强制消费的推动下，国家枢纽节点新建数据中心的绿电使用比例达到80%以上，稳定绿电的稀缺性凸显。2025年3月，国家发改委等部门印发《关于促进可再生能源绿色电力证书市场高质量发展的意见》，首次提出“明确绿证强制消费要求”：加快提升钢铁、有色、建材、石化、化工等行业企业和数据中心，以及其他重点用能单位和行业的绿色电力消费比例，到2030年原则上不低于全国可再生能源电力总量消纳责任权重平均水平；国家枢纽节点新建数据中心绿色电力消费比例在80%基础上进一步提升。瀚蓝环境、军信股份、伟明环保等公司均陆续公告固废人工智能数据中心（AIDC）业务进展，期待其进一步落地。

　　固废供热：各固废企业在存量时代聚焦降本增效，供热量快速增长。梳理各上市公司定期报告，我们可以看到，各家企业的蒸汽供热量在过去数年间快速增长，尤其是2022年之后。重要原因为伴随着行业新增项目的大幅减少，各家企业的发展重心也从重订单规模增长向重经营效率提升转变。其中，供热是各家企业不约而同选择的方向之一，以绿色动力为例，相关公司蒸汽供热量由2021年的14万吨增长至2024年的56万吨，复合增速为59%，显著高于垃圾处理量复合增速11%。尤其是海螺创业、光大环境、中国天楹等公司，在2023年供热量才初步形成规模并披露，在2024年便已实现了快速增长。但除去中科环保、中国天楹外，其余公司的供热比例均不足10%，后续理论提升的潜力突出，盈利提升弹性大。

　　顺价调整：2025年4月2日，中共中央、国务院发布《关于完善价格治理机制的意见》，提出健全促进可持续发展的公用事业价格机制，明确政府投入和使用者付费的边界，强化企业成本约束和收益监管，综合评估成本变化、质量安全等因素，充分考虑群众承受能力，健全公用事业价格动态调整机制，并具体到优化居民阶梯水价、电价、气价制度，推进非居民用水超定额累进加价、垃圾处理计量收费，优化污水处理收费政策。距离上次调价已经有6―8年的上海、广州、西安、长沙、深圳、广州、东莞、中山等多地启动水价听证会，提价幅度达0.1―1.1元/立方米（6%―71%），平均在0.3―0.5元/立方米，预计未来将有更多城市开启听证程序、重新核定水价，全国有望进入新一轮调价周期。此外，政策鼓励下，污水处理付费方有望向用户端传导，进一步改善行业现金流和应收账款；多地逐步开始征收垃圾处理费，期待收费机制理顺。

　　主线二：

　　2026年欧盟碳关税元年，关注循环再生产业链

　　欧盟碳关税将在2026年正式开征，当前涉及水泥、铁钢、铝、化肥、电力和氢气等行业，直接挂钩欧盟ETS（碳排放交易体系）碳价。当前，欧盟碳价达到中国的13倍左右，其中的差价达到600―700元/吨，碳税将显著增加我国企业向欧盟出口产品的成本，出口企业可以通过利用绿色能源、再生资源等降低碳排放水平，可关注循环再生产业链。

　　生物柴油：根据百川盈孚的数据，2026年1月最新UCO（废弃食用油，可持续航空燃料的原材料之一）价格达到1045美元/吨，相比2025年初上涨6.1%，近期可持续航空燃料（SAF）价格略有下跌，但UCO价格坚挺。最新SAF中国FOB价格（离岸价）为2200美元/吨，相比2025年初上涨23.9%，相比此前高点的2550美元/吨下降13.7%，价差从2025年初的790美元/吨左右上涨至最新的1155美元/吨左右。UCO价格依靠长期供需差以及HVO（烃基生物柴油）等长期应用需求，SAF价格下降但UCO价格坚挺，拥有废弃油脂原料的餐厨处理企业和具备生物航煤炼化技术的加工企业将是主要受益者。

　　再生塑料：欧美已对再生塑料的使用比例提出明确目标。欧盟《一次性塑料制品指令》为一次性塑料瓶设定了强制性收集配额，要求到2029年收集率达到90%；从2025年起，PET（聚对苯二甲酸乙二醇酯）瓶中的再生成分达到25%，到2030年增加到30%，并且瓶子必须配有瓶盖。新的《包装和包装废弃物法规》（PPWR）规定，到2030年所有包装必须可重复使用、可回收或可堆肥；塑料包装的回收率必须达到55%，塑料食品包装到2030年必须至少含有10%的再生成分。美国《2024年加速塑料循环经济和回收创新法案》提出，到2030年塑料包装中的再生成分至少达到30%。再生PET的原料主要来自于饮料瓶，再生HDPE（高密度聚乙烯）的原料则主要来自于洗发水瓶、油壶等，这两类废塑料杂质复杂度高（颜色各异，残留香精油污，且含有瓶盖、标签等不同材质的物质，加大了分选和清洗的难度），回收市场较为分散，这些都提升了回收处理成本，叠加政策强制性、大品牌包装的ESG压力进一步促进需求，再生价格始终高于原生料，呈现倒挂趋势，“政策强制性+品牌ESG压力”将推动需求。

　　回收体系：梳理城市居民废弃物循环利用体系，可分为回收、中转、分类、拆解四大环节，而目前各环节均已有“AI+”应用案例。“无废城市”建设已向百座重点城市全面铺开，其试点委员会主任委员曾预期2030年市场效益将超7万亿元，结合“无害化、资源化、减量化”三大重要性逐级递增的建设思路，并考虑“无害化”建设相对成熟、“减量化”聚焦节约意识培养，“资源化”将是7万亿市场重点投资方向。从垃圾结构看，相较于资源化利用率五成的工业废物、危险废物，尚未建立分类体系的生活垃圾会成为建设重点，未来资源化回收提升潜力突出。而伴随着“AI+”应用技术的推开，相关领域的成本、效率痛点得以解决，迎来新变革期。可关注率先建立一手渠道优势的企业。

　　绿色甲醇：2025年4月，国际海事组织（IMO）通过了具有法律约束力的全球法规文本草案“IMO净零框架”，旨在实现2023年IMO提出的减排战略（即2050年实现净零排放），减排目标进一步趋严，预计最早将在2028年开始生效。其中包括新的船舶燃料标准和全球排放定价机制，对应基础减排目标和直接合规减排目标将产生一级、二级合规赤字，2028―2030年每吨碳排放一级/二级补救单位的价格分别为100美元、380美元，根据IMO发布的2023年燃料油消耗数据报告测算，平均每艘货轮年度燃料消耗量为5415.47吨，购买年度补救单位需要花费32.68万美元，对应燃料成本增幅8.4%。为了应对有可能需要付出的碳排放成本，可以通过船舶减排技术或者绿色燃料实现减排，其中船舶减排燃料相对发展更为成熟，而生物燃料（包括生物柴油、生物甲烷、生物甲醇等）、电解燃料（包括绿氨、绿氢、绿电制甲醇等）可将排放强度大幅减少，其中电解燃料有望将碳排放强度降至零。零碳燃料中，甲醇分销、储存、加油基础设施完备，预计将率先应用在航运领域。根据IMO在2023年减排战略中提出的“2030年零碳排放燃料占比为5%―10%”和年消耗量2.11亿吨测算，到2030年零碳排放燃料量至少需要达到1056万―2111万吨，而目前成熟产能较少，绿色燃料存在明显供需缺口，预计未来几年需求将快速释放。可关注绿色氢氨醇产业链生产企业。

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